بانک مرکزی از تاریخ ۱۸ شهریور ماه برای نخستین بار اقدام به عرضه «اوراق سلف موازی استاندارد تمامسکه» در بازار کرده است؛ این ابزار جدید، امکان سرمایهگذاری در سکه را بدون نیاز به خرید و نگهداری فوری سکه فیزیکی فراهم میآورد و در عین حال، مسیر تازهای برای کنترل تقاضای بازار طلا و جذب نقدینگی در اختیار سیاستگذار قرار میدهد.
در نخستین مرحله، تعداد ۱۰۰ هزار قطعه تمامسکه بهار آزادی با موعد سررسید سه ماهه از طریق بورس کالای ایران در قالب این اوراق عرضه شد.
ورود این ابزار مالی جدید را میتوان فراتر از یک روش تازه برای فروش سکه دانست. تا پیش از این، بانک مرکزی عمدتاً برای تنظیم بازار طلا از روشهایی مانند حراج، پیشفروش و عرضه فیزیکی سکه استفاده میکرد. اما اوراق سلف موازی یک لایه مالی جدید به این مجموعه ابزار اضافه میکند؛ تعهد تحویل یا تسویه سکه در آینده، به یک ورقه قابل معامله تبدیل شده است.
از سکه فیزیکی تا تعهد قابل معامله
در قرارداد سلف، خریدار ابتدا مبلغ معامله را پرداخت کرده و تحویل دارایی به زمانی مشخص در آینده موکول میشود. ویژگی «موازی استاندارد» این امکان را میدهد که این تعهد پیش از سررسید هم قابل معامله باشد. بنابراین دارنده اوراق میتواند برای خروج از سرمایهگذاری، لزوماً منتظر سه ماه تا سررسید نماند و اوراق خود را در بازار ثانویه به فروش برساند.
همین خصوصیت، تفاوت اصلی این ابزار با پیشفروش سنتی سکه است. در پیشفروش سنتی، رابطه خریدار بیشتر با تعهد بانک مرکزی به تحویل سکه در تاریخ مشخص تعریف میشود، اما در اوراق سلف، این تعهد در بازار رسمی قابلیت معامله پیدا میکند.
بر اساس اعلام بانک مرکزی، خریدار در هنگام انتشار اوراق بر مبنای قیمت کشف شده سکه وارد معامله میشود. در سررسید نیز سازوکار تسویه به گونهای طراحی شده که دارندگان اوراق میتوانند بین تحویل فیزیکی یا تسویه نقدی با شرایط اوراق انتخاب کنند. دارندگان این اوراق میتوانند در زمان سررسید، مطابق شرایط انتشار، سکه فیزیکی دریافت کنند یا از گزینه تسویه نقدی با حداقل بازده ۷ درصد نسبت به قیمت پایه روز انتشار بهرهمند شوند.
یکی دیگر از تفاوتهای این ابزار با بازار فیزیکی، امکان خرید کسری از یک سکه است؛ هر قرارداد «عسکه۲» معادل یکهزارم قطعه سکه تمام بهار آزادی طرح امامی است. این موضوع میتواند دامنه دسترسی به سرمایهگذاری مبتنی بر سکه را به طور قابل توجهی افزایش دهد.
کف بازده در کنار قیمت سکه
برای این اوراق سازوکار اختیار فروش نیز در نظر گرفته شده است. طبق اطلاعیه بانک مرکزی، دارنده اوراق در سررسید میتواند از اختیار فروش استفاده کرده و اوراق را بر اساس قیمت روز انتشار بهعلاوه ۷ درصد به فروش برساند.
این سازوکار عملاً یک کف برای بازده دوره سه ماهه ایجاد میکند. اگر قیمت سکه در طول دوره افزایش یافته باشد، ارزش اوراق نیز از تغییرات بازار سکه تأثیر میگیرد؛ اما اگر قیمت در سطح پایینتری قرار گیرد، اختیار فروش باعث میشود بخشی از ریسک کاهش ارزش پوشش داده شود. به این ترتیب، این ابزار دو مولفه مهم را در کنار هم دارد: امکان بهرهمندی از تحولات قیمت سکه و وجود سازوکار حمایتی در صورت کاهش قیمت.
این خصوصیت میتواند نقش مهمی در شکلگیری تقاضا برای این ابزار داشته باشد؛ زیرا موفقیت یک ابزار مالی نوظهور علاوه بر سازوکار معاملاتی، به اعتماد سرمایهگذاران نسبت به نقدشوندگی و نحوه تسویه آن نیز وابسته است.
چرا بانک مرکزی به سمت اوراق رفت؟
بانک مرکزی هدف اصلی انتشار این اوراق را توسعه ابزارهای مالی، ایجاد فرصتهای تازه سرمایهگذاری در بازار طلا و کنترل نقدینگی اعلام کرده است.
این اهداف هر سه به یک مسئله اساسی بازمیگردند: تقاضای سرمایهگذاری برای طلا نباید در همه شرایط به تقاضای فوری برای دارایی فیزیکی تبدیل شود.
در بازار سنتی، متقاضی سرمایهگذاری در سکه موظف است سکه موجود را خریداری کند. بنابراین افزایش تقاضای سرمایهگذاری در چنین ساختاری به طور مستقیم به بازار نقدی منتقل میشود و فشار تقاضا بر موجودی فیزیکی را افزایش میدهد.
اما اوراق سلف این رابطه را دچار تغییر میکند؛ سرمایهگذار هماکنون مبلغ را میپردازد اما تحویل دارایی به آینده موکول میشود و در فاصله بین انتشار تا سررسید، اوراق قابلیت معامله دارد.
از منظر سیاستگذاری، این سازوکار به بانک مرکزی اجازه میدهد بدون عرضه فوری کل دارایی فیزیکی، بخشی از تقاضای سرمایهگذاری را به یک ابزار مالی رسمی منتقل نماید.
بنابراین، کارکرد این اوراق صرفاً «فروش سکه با شکلی نوین» نیست. بانک مرکزی در واقع در حال ایجاد بازاری برای تعهد آتی سکه است؛ بازاری که در صورت توسعه میتواند بخشی از تقاضایی را که امروز مستقیماً وارد بازار فیزیکی میشود، جذب کند.
ابزار جدید در کنار حراج و پیشفروش
در سالهای اخیر، بانک مرکزی برای پاسخ به تقاضای بازار طلا به صورت همزمان از چند روش استفاده کرده است. حراج سکه امکان عرضه فوری را فراهم میکند، پیشفروش زمان تقاضا و تحویل را از هم جدا میکند و اکنون اوراق سلف یک مرحله جدید به این سیستم اضافه کردهاند: قابلیت معامله تعهد پیش از سررسید.
از این منظر، ابزارهای بازار طلا به تدریج از یک مدل صرفاً فیزیکی به ساختاری چندلایه در حال حرکت هستند.
در این مدل جدید، کسانی که الزام به نگهداری فیزیکی سکه ندارند، میتوانند از طریق اوراق در بازار حضور داشته باشند؛ در حالی که دارندگان اوراق در سررسید امکان تحویل سکه فیزیکی را نیز خواهند داشت.
این تفکیک برای سیاستگذار اهمیت دارد؛ زیرا تقاضای موجود در بازار طلا ماهیتی یکنواخت ندارد. بخشی از تقاضا برای مصرف یا نگهداری فیزیکی است و بخشی دیگر به منظور حفظ ارزش دارایی شکل میگیرد. ابزار مالی امکان جدا کردن این دو نوع تقاضا را تا حدی فراهم میآورد.
اولین نتایج معاملات چه میگویند؟
عرضه ۱۰۰ هزار سکه در مرحله نخست، اولین آزمون این ابزار در بازار ایران بود و معاملات روزهای ابتدایی نشان میدهد که «عسکه۲» وارد مرحله معاملات ثانویه شده است. در دومین روز معاملاتی، قیمت این نماد در دقایق ابتدایی با رشد ۱.۴ درصدی نسبت به روز قبل همراه بود و تا ساعت ۱۲:۱۰ بیش از یک میلیون قرارداد در آن معامله شد. ارزش معاملات نیز در این بازه حدود ۲ هزار و ۶۰۵ میلیارد ریال ثبت گردید.
این معاملات میتوانند نمایانگر میزان تمایل بازار برای خرید و فروش تعهدات قابل معامله سکه به جای خرید مستقیم سکه فیزیکی باشند.
چند عامل در ارزیابی این تجربه اهمیت دارند: میزان مشارکت در عرضه نخست، اختلاف قیمت اوراق با بازار نقدی، حجم معاملات ثانویه، استفاده دارندگان از اختیار فروش و نسبت افرادی که در سررسید، تحویل فیزیکی را انتخاب میکنند.
اگر بخش قابل توجهی از دارندگان اوراق پیش از سررسید در بازار ثانویه اوراق خود را معامله کنند یا تسویه نقدی را به تحویل سکه ترجیح دهند، میتوان نتیجه گرفت که بخشی از تقاضای سرمایهگذاری بدون تبدیل شدن به تقاضای مستقیم برای سکه فیزیکی پاسخ داده شده است.
اما اگر اکثریت سرمایهگذاران در سررسید تحویل فیزیکی را برگزینند، نقش این اوراق بیشتر به پیشفروش قابل معامله نزدیک خواهد بود.
بنابراین اهمیت انتشار اوراق در ۱۸ شهریور تنها به عرضه ۱۰۰ هزار قطعه سکه محدود نمیشود، بلکه این عرضه نخستین آزمون بانک مرکزی برای افزودن یک ابزار بازار سرمایه به سیاستهای مدیریت بازار طلاست؛ ابزاری که میتواند فاصله میان تقاضای سرمایهگذاری و تقاضای فیزیکی را افزایش دهد و به سیاستگذار این امکان را بدهد که مدیریت بازار سکه را از «تنها عرضه فیزیکی» به «ترکیبی از ابزارهای مالی و فیزیکی» توسعه دهد.